36.4 美联储从20世纪70年代的政策在线视频

那么第四部分我们来看一看

美联储从20世纪70年代的政策如何

我们已经看到20世纪60年代后期

到70年代早期的高通胀率

部分是由于美联储试图将失业率

维持在第一自然失业率而导致的

到了70年代中期

美联储还不得不去应对

石油输出国组织

也就是欧佩克的行动

所导致的石油价格上涨

带来的通货膨胀的影响

到了20世纪70年代末的时候

随着美联储试图去解决

高涨且不断恶化的

通货膨胀问题的时候

他得到了相互冲突的政策建议

许多经济学家主张

只有以失业率的暂时上升为代价

通胀率才能够被降低

但是卢卡斯和萨金特的

理性预期方法的追随者们主张

无痛苦的通胀率的降低是可能的

在分析美联储运用的实际政策之前

我们就来考察一下

为什么20世纪70年代中期的

石油价格上涨会导致通胀率的恶化

首先我们来看菲利普斯曲线

对供给冲击的影响的反应

正如我们在ADS模型当中所见到的

1974年石油价格的上涨

导致了短期总供给曲线向左移动

那么在图A当中

我们就可以看到

其结果是较高的价格水平

和较低的实际GDP水平

那么在另外一张图B当中

我们看到向上移动的

短期的菲利普斯曲线

用此来显示

通胀率和失业率的同时增加

正好数据由1973年的4.9%的失业率

增加到1975年的8.5%

而通胀率从1973年的5.5%

增加到1975年的9.2%

我们发现通胀率和失业同时上升了

那么这种组合就使得美联储

陷入困难的境地了

因为如果美联储实施扩张性政策

来对待高失业率

那么AD曲线就会向右移动

短期均衡将会沿着

短期菲利斯曲线向上移动

实际GDP虽然会增加

失业率将会下降

但是高通胀是其代价

那么如果美联储用紧缩型的货币政策

来对待高通胀呢

AD就会向左移动

短期均衡就会沿着短期菲利斯曲线

向下移动了

那么如果实际GDP将会下降呢

通胀率也会降低

可是这是以高失业为代价的

最终美联储就会选择一项

扩张性的货币政策去应对高失业

即便这个决策使通货膨胀继续恶化

一直到了保罗·沃尔克的时期

才实施了反通胀的政策

这是因为在20世纪70年代后期的时候

美联储已经连续20年

增加货币供给的增长速度了

1979年8月

卡特总统任命了保罗·沃尔克

为美联储主席

和大多数经济学家一样

沃尔克确信高通胀率

正在损害着经济的健康

那么为了降低通胀

沃尔克开始降低货币供给的增长率

这一紧缩的货币政策提升了利率

立刻导致了总需求的下降

那么在这张图里

我们就可以用菲利普斯曲线

来分析1979到1989年的

失业和通胀率变动的情况

那么无疑

美联储的紧缩型的货币政策

会导致短期均衡

沿着菲利普斯曲线向下移动

将通胀率从1979年的11%

降到1982年的6%

但是它的代价是失业率从6%升至10%

显然随着工人和企业降低

他们对未来通货膨胀的预期

菲利普斯曲线也慢慢开始下降了

因此失业和通胀之间的短期权衡取舍

得到了改善

那么这样的一个对预期的调整

就使得美联储转换到了

扩张性的货币政策

到了1987年

经济重新回到了自然失业率水平

在那些年失业率大概是6%

我们在这张图里头看到的

1979到1989年的失业率

和通胀率的组合

正是在沃尔克的领导下

使得通胀率从超过10%降至不足5%

自此通胀率就保持在了低于5%的水平

我们就把通货膨胀率的显著下降

称为反通胀

事实上这场通常被称为沃尔克反通胀

可是我们知道

反通胀通常会伴随着很大的经济代价

从1982年9月到1983年6月

失业率高达10%以上

自从20世纪30年代大萧条之后

美国历史上第一次发生这样的情况

因此一些经济学家

认为沃尔克反通胀提供了证据

来反对工人和企业有理性预期的观点

那么报纸和电视就广泛报道了沃尔克

在1979年10月所宣布的

运用紧缩型货币政策

去降低通胀率的计划

那么如果工人和企业

拥有理性预期的话

我们可以预期他们已经迅速降低了

对未来通胀的预期

也就会发生沿着长期通胀率

向下的平滑的移动

然后正如我们看到的

存在着沿着现有短期菲利普斯曲线

向下的移动

而且是高失业一直是持续了几年以后

短期菲利普斯曲线才向下平移

很明显

工人和企业有的只是适应性预期

他们只是在现有通胀率已经下降之后

才改变了对未来通货膨胀的预期

显然似乎这些就否定了

卢卡斯和萨金特的主张

然而卢卡斯和萨金特辨别说

如果工人和企业当时相信了

沃尔克的关于治理通胀的宣告

反通胀带来的痛苦就会减少一些

可是问题在于在整个20世纪70年代

前任的美联储主席

始终都在做类似的承诺

可是通货膨胀继续恶化了

到了1979年

美联储的可信度

降至了一个历史新低点

那么对卢卡斯和萨金特的观点的

某种支持是来自于当时的

商业经济学家做的调查

它显示家庭和企业

同样缓慢的降低了对未来通胀的预期

即使他们已经很明确的知道了

沃尔克宣布了新政策

到了艾伦·格林斯潘和本·伯南克

他们又面临了怎么样的货币政策危机呢

1987年美国总统里根

指定了艾伦·格林斯潘接任了

保罗·沃尔克担任美联储主席

格林斯潘在这个职位上的任职年限

长达18年

当他在2006年1月卸任以后

总统小布什又指定了本·伯南克

接任这样的职位

像沃尔克一样

格林斯潘和伯南克都决定把通胀率

保持在低位

格林斯潘任期和伯南克任期内的

年平均通胀率要低于他们之前

三任的主席任期内的年平均通胀率

在格林斯潘领导下的美联储

几乎将通胀率降低到了

20世纪五六十年代的水平

但是随着2007到2009年

出现严重的经济衰退

一些批评者开始质疑

格林斯潘领导时期

美联储的决策反而是引发危机的

原因之一

我们将在简要回顾

过去20年的货币政策的两项发展之后

讨论的一些论点

我们再重新审视货币供给

那么格林斯潘他的任期内

美联储显著的变化之一

是美联储继续远离使用货币供给

作为货币政策目标

正如我们在前面看到的

在20世纪80年代

货币供给的增长

和通货膨胀的密切关系瓦解了

1987年之前

美联储会宣布M1和M2的

年度增长率目标

可是1987年2月

保罗·沃尔克任期内快要结束的时候

美联储就宣布它不再用M1

来设定为经济的目标了

到了1973年7月

艾伦·格林斯潘也宣布

美联储再也不为M2设定目标了

那么相替代的是

美联储公开市场委员会

开始依靠联邦基金利率

来实现价格的稳定

和高就业的双重使命了

那么20世纪70年代的时候

美联储学到了一个重要的教训就是

想让货币政策有效

工人 企业以及股票

还有债券市场的投资者

就必须将美联储的宣告视为是可信的

可是随着通胀在20世纪六七十年代的

不断地恶化

美联储即便是一再宣布

它将采取行动降低通胀率

但是实际上政策要么没有出台

要么出台的政策没有效果

最终结果使得通胀还在上升

那么到了1979年8月

沃尔克就任的时候

宣布政策之后

政策就大大降低了美联储的可信度

所以1979年10月

美联储宣布的紧缩型的货币政策

对于工人 企业和投资者的预期

影响并不大

如果美联储的可信度高些的话

这种影响可能会大得多

可是一场严重的衰退让人们相信

这次通胀率是真的下降了

直到那个时候

人们才愿意接受更低的

名义工资的增长

银行也才愿意接受抵押贷款

较低的利率

而投资者才愿意接受

债券较低的利率了

在过去的20多年当中

美联储在不断地提高它的可信度

最重要的是

每当美联储宣布政策

确实会发生变动的时候

政策确实发生了

另外格林斯潘还修正了美联储以前

将联邦基金利率秘密地

作为目标的政策

从1994年2月开始

目标利率的任何改变

都会在决定这项改变的

公开市场委员会的会议总结时宣布

而且公开市场委员会的会议纪要

在稍作延迟之后还被公之于众

尤其在2000年2月

美联储开始在每一个公开市场委员会

会议结束的时候

都宣布他是否认为在未来经济

有处于通货膨胀或者衰退的危险

那么以此使得它的未来的政策的意图

得以明显化

在2011年

本·伯南克开始在一些

联邦公开市场委员会议之后

召开记者招待会

大家要知道

美联储主席这么做

在历史上还是头一回

那么对于长期资本管理公司的破产

进行干预的决定

又和后来美国的货币政策的变化

有何关系呢

那么在格林斯潘的引导下

美国经济经历了长期的稳定

美联储的可信度也得到了提高

因此格林斯潘的能力

就得到了广泛的赞誉

然而在格林斯潘任期内

美联储做出的两个行动

已经被识别为可能导致了

2007年的金融危机

而那些金融危机就增加了

2007到2009年经济衰退的

严重程度和长度

其中一个行动就是对

对冲基金长期资本管理公司的救助

那么对冲基金是从富有的投资者那里

筹集资金

并且使用复杂的

涉及大量风险的投资的策略

进行投资的行为

那么为了提高潜在收益

对冲基金一般相当的依赖于

借债进行杠杆投资

而长期资本管理公司

则包括了两个诺贝尔奖获得者

作为合伙人

他们是罗伯特·默顿和迈伦·斯科尔斯

1998年春天的时候

长期资本管理公司

因为它的几项投资遭受了巨额的亏损

部分是因为俄罗斯政府宣布

不再偿还部分债券

这就引起了这些证券的价值大跌

而其他借钱给长期资本管理公司的

金融公司也由于害怕

这家对冲基金公司会破产

开始督促这家公司来归还贷款

我们已经学过了

一家金融机构的挤兑

将会引起金融体系

出现更为广泛的问题

那么如果长期资本管理公司

被迅速的出售所有的投资

其所有的证券价格将会严厉的下跌

那么这就会导致其他

持有同样证券的金融企业出现问题

美联储就开始担心

长期资本管理公司突然破产

会导致其他金融企业的破产

在格林斯潘的支持下

纽约联邦储备银行的总裁

威廉·麦克唐纳主持召开了

由长期资本管理公司的管理人员

和债权人 金融企业参加的会议

这些金融企业被劝说

给长期资本管理公司足够的时间

来出售它的投资的债券

从而来避免这些债券的价格下降过快

然后再避免一场金融恐慌

美联储的行动成功的避免了

由于长期资本管理公司破产

可能产生的对经济的损害

但是一些批评者认为

美联储的干预从长期来看

会产生负面影响

因为它允许给长期资本管理公司的

所有人和那些借款给该公司的企业

避免了承担由于长期资本管理公司

失败的投资所引起的全部后果

那么美联储的干预就为其他企业

包括那些利用高杠杆进行投资的公司

将会冒更大的风险提供更好的条件

因为这些企业预期

一旦它们的投资受到重大的损失

美联储就会对它他们进行有力的干预

尽管一些批评人士认为美联储

在长期资本管理公司的实践当中

鼓励了金融企业去冒更大的风险

而这部分导致了2007到2009年的金融危机

但是其他观察家也怀疑美联储的行为

对金融企业管理人员的行为

会有很大的影响

那么2003年6月到04年6月期间

联邦基金利率目标设定在1%的决定

又会产生什么样的影响呢

我们知道

为了应对2000年春天

新经济泡沫的破灭

2001年3月开始的经济衰退

和2001年9月的恐怖袭击

美联储连续降低了联邦基金目标利率

那么经过一系列的降息行动

目标利率就从2000年5月的6.5%

降低到了2003年6月的1%

并且这一目标利率一直保持在1%

直到2004年6月美联储

才把它增加到1.25%

由此一些经济学家和政策制定者

就批评美联储

在2001年11月经济衰退结束之后

仍然决定继续削减联邦基金

目标利率长达超过18个月的时间

并且将1%的利率水平保持了一年

那么当时公开市场委员会就认为

尽管2001年的衰退比较温和

2001年末到2002年非常低的通胀率

增加了美国经济滑入

通货紧缩的可能性

正如我们所看到的

由于通货紧缩会导致实际利率上升

并且使得消费者推迟消费支出

因此通货紧缩对经济造成的损害

更为严重

然而一些批评者主张

由于将低利率保持了额外的一段时间

美联储就助长了2006年最终开始

破裂的房地产的泡沫

并且最终给美国经济带来了

灾难性的后果

我们在前面讲述过

房地产泡沫的起因非常复杂

导致泡沫形成的因素

包括抵押贷款证券化 银行

其他放贷人愿意贷款给次级客户

等等这些因素

经济学家就美联储在额外一段时间内

将联邦基金目标利率保持在低水平

是否导致了房地产泡沫

形成这一问题至今还在争论着

那么我们不禁要问

美联储已经失去其独立性了吗

2007到2009年的金融危机

导致了美联储远远偏离了

将联邦基金利率作为

货币政策的核心的做法

联邦基金目标利率曾经被压低到了

接近于0

但是对经济并未产生扩张性的影响

这就好像你把一匹马带到了河边

希望它喝水

但是它并不喝

因为它并不渴

所以货币政策的作用也没有发挥出来

因此一些观察家开始急呼

货币政策出现了危机

大家回想一下在前几章

我们提到过美联储主动采取的

新的政策的工具

与其他对过去传统政策突破一样

对美联储的行为有支持者

也有批评者

那在这里

我们就仅仅回顾一下

关于美联储的行动

是否降低了其独立性的争论

美联储与财政部紧密合作

正像我们所知道的

它通过持有一些银行的部分股份

来安排注入资金到商业银行系统中

而美联储和财政部

还在其他政策行动上的密切配合

通常美联储的主席

是独立于财政部长的

后者在政治上是被任命的

并且随时可以被美国总统撤换

那么如果美联储持续

和财政部密切合作

其引发的问题

就是美联储是否能够独立于

有权力的政府官员来制定政策

此外美联储对金融系统

进行了过多的干预

这就引起了许多国会议员

对货币政策不同程度的审查

在多数情况下就是批评了

一些观察家担心

这样高强度的国会监督

可能会限制美联储在未来行动的

自由的能力

也许讲到这里你会纳闷

我们为什么要保持

中央银行的独立性呢

其实保持美联储

或者是其他国家的中央银行的独立性

就是为了防止通货膨胀

因为每当一个国家的政府的支出

多于税收收入的时候

它就必须要通过出售债券

来弥补其差额

那么许多发展中国家

就很难找到自己发行债券的买家

除了他们的中央银行

中央银行购买的债券越多

实际货币供给增长就会越快

通货膨胀率也就会越高

即便是在发达国家

控制中央银行的政府

也可能想把债券卖给中央银行

而不是公众

而另外一个担忧

就是一个控制中央银行的政府

可能会使用那种控制权

进一步为它的政治利益服务

在民主国家

尤其是在高失业率的情况下

政府很难获得连任

比如说在美国

如果总统想直接控制美联储

他很可能想要在再次竞选之前

增加货币供给量

并且降低利率

以此在竞选前夕增加产出和就业

即使这样做会导致长期的通货膨胀

以及由此伴随的高经济的成本

所以我们可以预期

一个国家的中央银行独立性越高

这个国家的通胀率就会越低

反之

一个国家的中央银行的独立性越低

那么这个国家的通胀率就会越高

我记得在一项研究当中

当时哈佛大学的经济学家

艾尔西纳和劳伦斯·萨默斯

通过对16个高收入国家

在1955年到1988年的中央银行

独立程度和通货膨胀率进行了比较

并且验证了这样的设想

大家请看这张图

就显示了当时的研究成果

我们看到中央银行独立性高的国家

例如美国 瑞士 德国

这些国家的通胀率水平

要低于独立性差的国家

比如说新西兰 意大利 西班牙

而之后的几年当中

新西兰和加拿大

已经赋予了他们的中央银行

更多的独立性

这至少会部分的有利于反通胀

同时我们要看到美联储的政策

和决策程序

在2007到2009年期间

以及2007到2009年之后

它们发生的变动对其保持独立性

是否会产生持久的影响

我们还有待观察

但是美国政府如此大规模的干预市场

确实令人震惊

可是毫无疑问是非常有效的

这不仅让我们想起1998年

当港币遭遇了投机者的

无情攻击的时候

它们采用了两手攻击的策略

一方面大举做空汇率

一方面做空股市

这种策略在当时的亚洲是屡屡得手

人们普遍地认为香港

也将不可避免地步入后尘

但是这一切没有发生

因为香港政府策划了一个大胆的计划

他们利用外汇储备购入了11%的

恒生指数成份股股票

从1998年8月14日开始

他们在10天之内完成了这轮购入

而香港股市迅速的攀升

再未回头

尽管当时很困难

但是港币盯住美元的联系汇率制

得以存续了

而且人民币没有贬值

亚洲还恢复了元气

香港的胜利

标志着亚洲金融危机的结束

香港当时面对的群嘲

比现在要严重得多

当时美联储主席格林斯潘

他的言辞尤为激烈

他指责香港政府干预了资本市场

对冲基金圈子和外国金融官员

也对香港政府旧事冷嘲热讽

他们甚至愤怒的抱怨

没有人告诉我们 他们可以这么干

直到10年后

格林斯潘才公开承认

香港当年的干预措施取得了重大成功

而且10年后

正是由于美国政府大量的干预

金融市场

才使得美国经济很快度过了危机

好 关于菲利普斯曲线

也就是失业和通胀率的权衡取舍关系

我们今天就讲到这里

谢谢大家