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那么
利率期限结构又由什么决定呢
利率期限结构传达了
什么样的市场信息呢
市场中交易的国债
大多是付息债券
我们又如何把付息债券的价格
换算成零息债券率呢
这些都是我们下面
要讨论的问题
在讨论利率期限结构之前
我们还要讨论两个概念
就是名义利率和真实利率
我们在金融市场中
得到的利率是名义利率
但是名义利率并不是
投资回报的有效度量
比如说一项投资
它的投资回报率是百分之五
但如果同期的
通货膨胀率是百分之八
那这项投资实际上没有给
投资人带来正的回报率
因此
投资人真正关心的是
名义利率超出通货膨胀的
那一部分
这也就是真实利率
名义利率和真实利率的关系
如何确定呢
我们还是举个数字的例子
你现在在投资一百元
一年以后可以回收一百零五元
但如果现在的价格
是一百元一篮子的消费品
一年以后的价格
上升到一百零三元
那么你一百零五元
能买回多少消费品呢
应该是一百零五元除以
一百零三元的一篮子的
消费品的价格
也就是你可以买到
一点零二元的篮子
因此
真实的收益率
实际上应该是百分之二
也就是
名义利率应该等于
真实利率加上通货膨胀率
这就是费雪效应
是美国经济学家欧文费雪
早在一九三零年提出的
那么我们的无风险利率
应该是名义利率
还是真实利率呢
从操作角度来说
投资人所能得到的回报
都是名义回报
因此
市场中直接交易的
是名义利率
但是在企业或个人
进行投资或交易时
真正的驱动因素是真实利率
你像投资
如果其真实利率为负
就不会有人进行投资
那请大家注意
这时候有风险资产的真实利率
包含风险补偿在内
可以进一步把市场中的
真实利率分解为
资金的纯时间价值
加上风险补偿
那么真实利率
又是由什么因素决定的呢
它有以下四个方面
首先
它是由资本货物的生产能力
决定的
资本货物是经济中
用于生产其他货物的货物
也就是资本的投入
包括土地 矿山 道路
机器设备等等
资本货物的生产能力
是以其每年生产出的价值占
资本投入的百分比来度量的
也就是
以资本的收益率来度量
那请大家注意两个概念
一个是资本的已实现收益率
一个是资本的预期收益率
而影响真实利率的
是预期收益率
资本的预期收益率的大小
受制于技术进步的状况
以及其他一些资源因素
比如自然资源
劳动力
以及市场对资本所生产的产品
和服务的需求情况来决定的
而这些因素
它又是随时间和地点的不同
而变化着的
对资本的预期收益越高
市场的利率水平也就越高
第二呢
是资本货物的生产能力
它具有不确定性
资本未来收益总是不确定的
而受到经济环境
和技术进步等因素的影响
因为金融市场的理性参与者
都具有风险厌恶的倾向
所以这种不确定性越大
市场的理性参与者
在接受风险时所要求的
风险补偿也就越大
市场的利率水平也就越高
那么我们有个问题
有没有可能不确定性越大
利率反而下降呢
这种情况常常发生在
技术产生革命性变化的时期
比如大航海
互联网等革命性技术的出现
都曾发生过巨大的资产泡沫
人们对新技术的狂热
不惜代价的买入与其
新技术新经济相关的资产
这时市场的参与者
不是理性的风险厌恶型投资人
而是追求风险的投机商
第三个因素是
消费的时间偏好
任何人进行储蓄和投资
都是牺牲目前的消费
来换取将来的消费
在其他条件都相同时
人们看重于现在的消费
而不希望延迟消费
因此为了吸引人们
储蓄或是投资
资本的预期收益应当始终为正
从另一个角度看
不同地域的人群
对现在消费的偏好是不同的
因此储蓄率也不同
人们对现在消费的偏好越强
对推迟消费所
需要的补偿越大
市场利率水平也就越高
第四个因素是风险厌恶程度
理性的市场参与者
总是厌恶风险的
金融市场提供了这样一种机制
市场的参与者如果想
投资于无风险的资产
他们就必须放弃部分收益
而接受风险的市场参与者
将因此获得风险补偿
整个市场对风险的厌恶越厉害
接受风险则所要求的
风险补偿就越大
市场的无风险利率也就越低
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