当前课程知识点：金融工程 > 第三章 利用期货的对冲策略 > 第三章 利用期货的对冲策略 > 第六节 向前延展对冲
下面我们来介绍这个
向前延展对冲或者称为滚动对冲
我们来先看一个例子
一位国内的Ａ股投资者
他在2015年11月2日的时候
构建了一个股票投资组合
他希望持有较长的时间的也就是持有5年
但是他担心未来一段时间内这个股票
有大起大落的
就是想运用股指期货
来对冲投资组合的这个系统性风险
在2015年11月2日的时候
这个中金所交易的
最长的股指期货合约是2016年6月到期
在这种情况下
那么投资者往往
他只能在2015年11月的时候
先开立一个2016年
6月到期的股指期货合约空头头寸
然后在2016提6月
对合约进行平仓
同时他还要
开立到期日更晚的期货合约的空头
并且一直这样做下去
直到覆盖了他需要
套值保值的这个时间也就是
5年的对冲时间
通过这个例子我们可以看到
如果一个投资者需要对冲的期限
比当前已经上市的这个合约
期限更长的话
那么对冲者往往
只能在对冲开始的时候
就开立已上市的期货合约
然后在合约到期的时候
对合约进行平仓
同时再开立期限更晚的
这个期货合约
进而将这个用于对冲的期货合约
在到期后不断向前延展或者滚动
这种对冲的方法我们称为
向前延展的对冲或者是向前滚动的对冲
也称为延展式套期保值
下面我们用一个比较正规的方式来描述一下
这个向前延展的对冲
我们假设某家公司预计在将来时刻
大T的时候
拥有某个资产
利用期货空头我们来减少该资产价格波动的风险
如果在市场上会陆续上市期货合约
一二三一直到N
当然现在有一些合约还没有上市
同时这些合约到期日是一个比一个晚的
公司就可以采用下面的这个向前延展的对冲策略
在时刻T1的时候
开立期货合约1的空头头寸
在时刻T2的时候
对期货合约1的头寸进行平仓
同时开立期货合约2的空头头寸
这种操作我们称为期货转仓
一直延伸下去到时刻T3的时候
对期货合约2的头寸进行平仓
同时开立期货合约3的空头头寸
这样一直延伸到Tn时刻
也就对期货合约n-1的头寸进行平仓
同时开立期货合约n的空头头寸
到这个大T时刻也就是对冲的到期日
对期货合约n的头寸进行平仓
整个向前延展的这个对冲就结束了
我们为了更加深这个问题的理解
我们再看一个例子
在2014年4月的时候
开立了2014年10月份到期的期货空头合约
当时的期货价格是88.2美元每桶
而在2014年9月平仓的时候
期货价格是87.4美元每桶
期货合约盈利是0.8美元每桶
在2014年9月份开立的
就是2015年3月到期的期货空头合约
当时的期货价格是87美元每桶
在2015年2月平仓的时候
期货价格是86.5美元每桶
期货的盈利是0.50美元每桶
在2015年2月开立的
2015年7月份到期的期货空头合约
当时的期货价格是86.3美元每桶
2015年6月份平仓的时候
期货价格是85.9美元每桶
期货的盈利是0.4美元每桶
最终的即期价格是86美元每桶
下面这个表格就给出了前面的这个我们说的
这些每次开仓和转仓的时候这个期货价格
以及最终的现货价格
在上世纪90年代初
德国金属公司以高于市场价格
6到8美分每桶的固定价格
向其用户出售了约1.6亿桶燃料油和汽油
并且协议的期限长达5到10年
在这个协议里面
德国金属公司还授予用户一个选择权
在协议有效期限内
如果全球油品市场价格有利于用户的时候
即现货市价高于协议价格的时候
用户有权决定
是否要求德国金属公司
将未交货部分油品以市场
价格和协议价格的价差
折算成现金支付给用户
从而提前终止这个协议
德国金属公司
以持有短期期货的多头头寸来对冲
公司面临的油品价格的风险
在对冲过程中
它将这些短期合约不断的向前延展
石油期货市场它通常会呈现出一个反向市场
或者现货溢价的市场的特点
也就是期货价格低于这个现货价格
或者远期月份的期货
合约价格低于近期月份的期货合约价格
因此这个德国
金属公司在开立期货多头合约的
时候这个期货价格是较低的
根据期货价格收敛于现货价格的特点
在期货合约临近到期的时候
公司往往能以更高的期货价格进行平仓
然后再开立新的期货多头合约
向前延展对冲
它能够产生额外的收益
交易保证金的资金成本和期货合约的
展期成本就能够得到一些补偿了
1993年年底的时候这个原油价格就直线下滑了
从每桶19美元跌至每桶15美元
石油期货市场它由一个
反向市场转向了一个正向市场
向前延展的这种对冲产生了额外亏损
同时更糟糕的是这个期货价格也大跌了
就使得德国金属公司持有的这个期货多头
合约出现了应该巨额的亏损
公司就面临巨额的这个期货保证金的一个追缴
但是这个时候公司的这个长期
供油协议的收益它还没有实现
所以公司出现了这个庞大的这个资金缺口
公司内部设计这个对冲策略的员工
认为这个短期现金缺口
可以被长期的固定协议的现金流所抵消的
然而这个高层认为
以及银行贷款
反而认为这笔巨额现金的流出十分担心
公司只能对所用于对冲的期货合约进行了平仓
同时征得客户同意以后
终止了这个固定价格的供货协议
这样做的话就造成公司13.3亿美元的损失
这个案例给我们的警示是
就是当被对冲资产所产生的收益
与用于对冲的期货合约所带来的损失
如果在时间上是不匹配
也就是存在时间错位的时候
就可能会给投资者带来无法克服的流动性的困难
因此我们在制订这个对冲策略的时候
一定要考虑这个流动性的问题
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